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王良享 日本经济股市不会重蹈覆辙

过去半年,笔者用了不少篇幅说明中、港股市正离开熊市而进入牛市第一期。在环球经济放缓之时,这个思维似乎不合逻辑,但是大家要注意的重要一点就是,凡是商品都有一个价格,影响价格的条件是将要发生的事件,而不是上季度、上月或是昨天发生的事件。这个逻辑思维也是6年半前我认定日圆已达到峰值,日本股市见底反弹的基础,换句说话,也是对「安倍三枝箭」正面效用的下注。

上次改年号后开始「迷失」

4月1日,日本内阁官房长官菅义伟宣布,今年5月1日新天皇德仁即位后,改年号为令和。上一次日本改年号为1989年日本天皇明仁登基时,随后,日本陷入「迷失二十年」,正确来说,是迷失了24年,直到强势的首相安倍晋三政府上任,才结束了「物价不断往下掉」的常态,也结束了日圆滙价被扭曲地高估的年代,更剌激日本股市(以日经平均指数价格计算)上升了1.5倍。

1989年是平成元年,在当年1月8日明仁继位后开始使用,至当年底,日本股市上涨29%至历史高位的38957㸃,接着,日圆滙价过高与日本无纪律的财政政策后遗症出现,令日本国内生产总值(GDP)增长从7.1%一直下跌至1993年的负增长,也令日本股市从此一蹶不振。至2008年10月,日经平均指数报6994点,比峰值跌了82%。今年日本又是改年号的元年,日本经济与股市会否重蹈覆辙,在异常亢奋之后又辗转下跌?笔者觉得不会。

投资者有四大忧虑

没错,日本经济在2018年第三季受自然灾害的影响而萎缩0.6%,但第四季的反弹是显着的0.5%,主要来自5.7%资本投资的按年增长。日本长期最令投资者担心的地方有4点:第一是日本人口老化,失业率在2.3%的26年低位常被认为是就业参与不足,没有足够劳工;第二是日本政府债务偏高,达GDP的240%,日本财政没纪律,国债随时变废纸;第三是日圆滙价常被避险需求抬高,造成竞争力下跌,企业海外盈利回调滙兑损失;第四是日本政治问题複杂,既要与美国亲近,又不可以对中国过分强硬,更要与俄罗斯周旋北方领土权利,政府会否因处理不好而倒台也常令投资者却步。

笔者认为,安倍政府在对付人口老化,劳动力不足方面实际上的政策有到位,日本在推高妇女就业方面有成绩,日本女性的就业参与率在过去6年间从63%上升至71%,与欧美看齐。唯一不是者是女性有大部分均为兼职,高层比率低。不过今年4月1日开始,日本更改外劳法案,让5个行业僱用外劳可签证长达5年,未来家庭佣工外劳法例也有可能放鬆,继续增加女性的就业参与。

第二,日本政府债务是从上世纪九十年代援救金融系统以及往后的没效率基建投资累积,不过,日本政府财政赤字有好转,1998年时,日本财政赤字为GDP的11.7%,2018年已降至3.2%,日本经年的经常账盈余高,海外资产在过去5年间增长50%至8.8万亿美元,比GDP髙一倍多,以日本与意大利比较并无意义。

最后退市不利日圆

第三,日圆被视为避险工具,因此日圆常无端被炒高,但由于安倍政府够强硬,不惜就此议题与美国硬踫,现今不可能再出现「广场协定」2.0,令日圆滙价无端上升50%。况且,美国现今要针对的是人民币而非日圆,日圆滙价会因日本是最后退市的国家而偏弱。最后是政治稳定性,亦是最难估计的一项,但基于现在无论在自民党或在野党均无「明星」,而东京奥运在明年又将举行,相信安倍要完成第三任无难度,至于2022年后的形势,今日难下定论。

自2013年起,日本企业的税前毛利率平均上升3%,製造商则从3.8%上升至7.5%。1989年,日经平均指数的市盈率大约是80倍,泡沫爆破,市盈率大跌,2010年日经平均指数的市盈率为40倍。自2014年至今,此市盈率只在14倍至16倍之间徘徊。从2012年10月底至今,日本东证一部升幅最高股份为资生堂,升7.9倍;第二为Yamaha,升7.3倍;第三为安川电机。另一方面,贡献日经平均指数升幅最多者是丰田汽车,其次是软银(Softbank),再其次是基恩士(专攻感测器及工厂自动化设备),分别贡献46点、29点及21点。

这种升幅与分布应可给予投资者「不离地」的感觉。因此笔者仍对未来两年日股的走势颇有信心。自从2013年至今,日经曾经两㳄下跌超过20%,一次是避险高峰的2016年,另一次是美息破顶的2018年10月,但大市都没有从此一蹶不振。除了央行有功劳外,亦是日本企业其实并无老化,仍甚为贴地,套用笔者一句口头蝉,这是「理性不亢奋」!

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